配当割引モデルのゼロ成長

配当割引モデル、知識としては知ってますよね。でも、二次の与件文でこれが出てきたとき、実際にどう使えばいいかとなると、ちょっと手が止まりませんか。

そうなんですよ。しかも配当割引モデルにはいくつかパターンがあって、その中でもいちばん単純な、配当がこの先ずっと同じ金額のまま変わらないと割り切って考えるタイプがあるんです。今日はそちらに絞って、使い方を一緒に整理しましょう。

そこも含めて、今日ちゃんと掘り下げていきます。

企業価値、あるいは株式の価値を求めさせる問題の中の一つの手法として出てきます。事例Ⅳでは、会社をいくらと評価するか、という論点自体が何通りかのやり方で問われることが多くて、その選択肢の一つが配当割引モデルです。

はい。将来のキャッシュフローを割り引くやり方や、純資産をベースにするやり方など、いくつかの物差しが並んで出てくることがあります。その中で配当割引モデルが使われるのは、配当という、株主が実際に受け取るお金に着目して株の価値を測る考え方だからです。

そうです。出され方としては、設問の指示で配当割引モデルを使うと明示されるケースと、複数の評価方法の違いや前提の妥当性そのものを記述させるケースと、両方あり得ます。

いちばん分かりやすいのは、毎期一定額の配当を維持する方針、とか、安定配当を継続している、というような、配当の金額そのものが変わらないと読み取れる記述です。

そこ、まさに引っかかりやすいところです。配当性向というのは利益に対する配当の割合なので、利益そのものが年によって増減すれば、配当性向が一定でも配当の金額は変わってしまいます。ゼロ成長モデルが前提にしているのは、あくまで配当の金額が将来にわたってずっと一定である、という点です。

もう一つの着眼点は、その企業の状況です。成熟した事業で、大きな新規投資や事業拡大の計画が特に書かれていない、という記述があれば、この先も配当が大きく増える見込みが薄いと読めるので、ゼロ成長の前提と相性がいいわけです。

そのとおりです。配当が今後も増え続けると見るモデルは別に存在していて、今日のゼロ成長モデルとは前提そのものが違います。区別の軸だけ押さえておいてください。

使う数字は二つだけです。一株当たりの配当の金額と、株主資本コスト。この二つが分かれば、配当の金額を株主資本コストで割るだけで、株式の価値が出ます。

そこがこのモデルの特徴です。配当が将来にわたってずっと同じ金額で続くと仮定しているので、これは永久に続く一定額の年金の現在価値を求める計算とまったく同じ形になるんです。永久に続く分だけ、割引計算が驚くほどシンプルな式に収まります。

まさにそのとおりです。数字で確認してみましょう。一株当たりの配当が300円、株主資本コストが6パーセントだとします。この場合、300円を0.06で割ると、5,000円になります。

そうです。分母の株主資本コストが小さいほど、株式の価値は大きく計算される、という感覚も一緒に持っておくといいです。割引率が低いということは、将来のお金を今の価値に目減りさせる度合いが小さいということなので、同じ配当額でも評価額は膨らみます。

記述問題であれば、まず計算過程を、配当の金額割る株主資本コスト、という式の形で明示して、そのうえで算出した金額を株式の価値として示す、という流れで書きます。単位を円と明記するのも忘れないでください。

はい。部分点の観点からも、式の形を書いておくことには意味があります。それと、他の評価方法と比較させる設問では、配当割引モデルが、配当という株主が実際に受け取る現金に着目した評価方法である、という特徴づけまで一言添えられると、記述の厚みが出ます。

一つ目は、さっきの配当性向と配当金額の混同です。比率が一定という記述を見て、金額も一定だと早合点してしまうケースが目立ちます。

二つ目は、割る数の取り違えです。ここで使うのは、会社全体の資本コストではなく、あくまで株主に対する資本コスト、つまり株主資本コストです。似た名前の指標と混同して、別の割引率を当てはめてしまう誤りがあります。

三つ目は、配当が将来増えていく前提のモデルと取り違えて、増加分を勝手に見込んで計算してしまう誤りです。今日のゼロ成長モデルは、あくまで配当の金額がずっと変わらないという前提で成り立つ式なので、成長を織り込む余地はありません。

そこが最後に伝えたいポイントです。ゼロ成長モデルは、配当がこの先も未来永劫まったく変わらない、というかなり思い切った仮定の上に成り立っています。実際には、どんな企業であっても、業績や経営環境の変化で配当額が見直される可能性は常にあります。

はい。与件文が、安定した成熟事業で、当面大きな変化の予定がないと読み取れる企業を描いているからこそ、この単純化した前提を使う根拠になる。その根拠を答案の中で意識できているかどうかが、実は評価の分かれ目になります。

最後に、本番でこの論点を使うときのチェックポイントをまとめておきましょう。

一つ、与件文で配当の金額が一定に保たれていると読める記述を探すこと。配当性向が一定という記述とは意味が違う点に注意してください。

三つ、計算では一株当たり配当を株主資本コストで割るだけという、シンプルな式を正確に使うこと。分母に会社全体の資本コストを紛れ込ませないこと。

この四点を押さえておけば、配当割引モデルのゼロ成長タイプは、本番で確実に得点源にできます。

過去問を解くときは、配当の記述を見つけたら、まず金額なのか割合なのかを確認する癖をつけて、実際に手を動かしてみてください。